Thế khó của Ngân hàng Nhà nước trong điều tiết chính sách tiền tệ

Áp lực từ bên ngoài gia tăng mạnh hơn so với kỳ vọng

Trong báo cáo thị trường tiền tệ mới công bố, Công ty Chứng khoán Rồng Việt (VDSC) cho biết, kể từ giữa tháng 8/2022, đồng USD bật tăng mạnh trong bối cảnh Fed thể hiện thông điệp quyết tâm thắt chặt tiền tệ nhằm chống lạm phát, các dữ liệu kinh tế từ Mỹ nhìn chung vẫn tốt hơn so với suy thoái chực chờ ở khu vực EU và tăng trưởng kinh tế suy giảm ở Trung Quốc.

Trong tháng 8, chỉ số đồng USD tăng 2,6%, mức tăng theo tháng cao thứ 3 sau mức tăng mạnh 4,7 trong tháng 4 và 2,9% trong tháng 6. Hiện tại, chỉ số đồng USD đang giao dịch ở mức 109,8, thấp hơn 9,6% so với mức đỉnh gần nhất vào đầu năm 2002 tại 120,3.

Ngoài áp lực từ việc tăng giá của chỉ số USD thì diễn biến cặp tỷ giá USD/CNY vốn có tương quan cao với tỷ giá USD/VND cũng đáng lưu ý. Đồng NDT ghi nhận mức mất giá 2,2% trong tháng 8, mức mất giá mạnh thứ hai theo tháng kể từ tháng 4/2022 (4,2%).

Ngày 5/9, Ngân hàng Trung ương Trung Quốc (PBoC) tiếp tục cắt giảm tỷ lệ dự trữ ngoại hối bắt buộc đối với NHTM từ mức 8% về 6%. Đây là một động thái mạnh tay nhằm kiềm chế đà mất giá của đồng CNY, đợt cắt giảm lần này cũng cao hơn so với đợt cắt giảm trước đó diễn ra vào ngày 15/5 từ mức 9% về 8%.

Dù vậy, trước áp lực rút vốn ròng, chính sách tiền tệ ngược chiều với Fed trong bối cảnh tăng trưởng kinh tế Trung Quốc suy giảm, nhiều dự báo của các tổ chức quốc tế cho thấy tỷ giá USD/CNY có thể tiến về ngưỡng 7,0 vào cuối năm nay, tương đương với mức mất giá hơn 10% cho cả năm 2022.

Thế khó trong việc điều tiết chính sách tiền tệ của NHNN

Liên quan đến việc sử dụng nghiệp vụ thị trường mở của Ngân hàng Nhà nước (NHNN) trong việc điều tiết cung tiền, các chuyên gia đề cập quan ngại về việc “mức cung tiền mục tiêu bao nhiêu là phù hợp và mức độ chấp nhận tiền đồng phá giá trong phạm vi cho phép là bao nhiêu để cân đối được với chi phí bỏ ra?”

Theo đó, khả năng dự báo, linh hoạt với diễn biến thị trường, giảm bớt sự lệch pha không cần thiết trong điều hành chính sách tiền tệ sẽ là những vấn đề NHNN có thể sẽ cần cân nhắc trong thời gian tới.

Thực tế, sự lệch pha về cung-cầu tiền đã diễn ra trong thời điểm cuối tháng 8 và đầu tháng 9. Dù chênh lệch lãi suất VND-USD đã được kéo về mức dương tương đối an toàn hơn 2 điểm %, nhu cầu USD trong hệ thống vẫn không hạ nhiệt.

Việc NHNN vẫn phải liên tục bán USD để ổn định tỷ giá khiến cho một lượng lớn tiền đồng bị rút ra khỏi hệ thống.

Trên thị trường mở, từ 1/8-26/8, NHNN vẫn liên tục phát hành tín phiếu để kéo lãi suất liên ngân hàng lên. Giữa tháng 8, lãi suất cho vay qua đêm tiền đồng giảm về mức thấp 1,99%/năm, sau đó tăng trở lại mức 4,42%/năm vào cuối tháng 8/2022.

Tuy nhiên, tuần trước và sau kỳ nghỉ lễ 2/9, NHNN buộc phải bơm tiền trở lại nhằm bổ sung thanh khoản cho hệ thống. Tình hình thanh khoản trong hệ thống NHTM khá căng thẳng khi ngày 7/9, lãi suất cho vay qua đêm ở mức cao kỷ lục 6,88%/năm, mức cao nhất kể từ năm 2012 đến nay.

Từ 5/9-13/9, NHNN đã bơm ròng khoảng 14.052 tỷ đồng qua nghiệp vụ mua kỳ hạn, cùng với lượng tín phiếu đáo hạn được bơm trở lại là 34.100 tỷ đồng thì tổng số tiền bơm ròng ước đạt 48.152 tỷ đồng.

Tính đến ngày 13/9, số dư trên thị trường OMO là 36,4 nghìn tỷ đồng, số dư tín phiếu NHNN phát hành còn khoảng 21 nghìn tỷ đồng. Đầu tuần này, lãi suất cho vay qua đêm trên thị trường liên ngân hàng đã hạ nhiệt còn 4,2%/năm, cho thấy vấn đề thiếu hụt thanh khoản đã tạm lắng.

Tìm thế cân bằng mới

Diễn biến trên kéo theo quyết định nâng giá bán ngoại tệ của NHNN vào ngày 7/9, từ mức 23.400 đồng/USD lên 23.700 đồng/USD, cao hơn 1,3% so với tỷ giá thay đổi lần gần nhất vào ngày 4/7.

Mức điều chỉnh này cũng cao hơn so với lần điều chỉnh trước, đồng nghĩa với việc NHNN chấp nhận cho tiền đồng mất giá thêm trong bối cảnh khó cân đối cung-cầu tiền trong hệ thống.

Theo các chuyên gia, kỳ họp nâng lãi suất tháng 9 của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) sẽ là một phép thử quan trọng đối với sức bền của các bộ đệm giúp ổn định tỷ giá trong nước.

Thực tế diễn ra sớm hơn kỳ vọng theo hướng NHNN buộc phải nâng tỷ giá để chuẩn bị trước cho biến động của kỳ họp diễn ra vào ngày 21/9 sắp tới của Fed khi áp lực bên ngoài vẫn tăng cường và bộ đệm dự trữ ngoại hối và cán cân thanh toán đã yếu đi đáng kể.

Tỷ giá trên thị trường chính thức đã thiết lập mặt bằng mới, trong ngày 7/9, tỷ giá thị trường liên ngân hàng và tỷ giá bán tại VCB tăng lên mức cao kỷ lục lần lượt là 23.586 đồng/USD và 23.740 đồng/USD, tương ứng với mức mất giá 3,3%-3,6% so với đầu năm.

VDSC cho rằng việc nâng mạnh tỷ giá bán của NHNN và ngừng hẳn giao dịch mua USD từ các NHTM vừa cho thấy áp lực lớn đối với mục tiêu ổn định tỷ giá nhưng cũng vừa là một động thái mang tính chuẩn bị.

“Ngưỡng mất giá mới 3,0% so với ngưỡng mất giá 2,5% vào tháng 7 đối với tiền đồng có thể coi là mục tiêu cân bằng mới mà NHNN đang hướng tới trong các tháng còn lại của năm 2022”, VDCS nhận định.

Sau ngày 7/9, tỷ giá trong hệ thống ngân hàng đã hạ nhiệt đôi chút nhưng vẫn ở mức cao, trong bối cảnh này, tỷ giá USD tự do tương đối bình ổn, duy trì ở vùng 24.090-24.140 đồng/USD cũng cho thấy nhu cầu đầu cơ không phải quá lớn sau đợt điều chỉnh tỷ giá của NHNN vừa qua.

Các chuyên gia vẫn bảo lưu quan điểm sau kỳ họp của Fed vào tháng 9, các bước tăng lãi suất dễ thở hơn có thể phần nào kiềm hãm đà tăng của đồng USD. Điều này đặt trong bối cảnh Ngân hàng Trung ương châu Âu (ECB) có thể nâng lãi suất nhanh hơn, hy sinh tăng trưởng, trong khi đó, Trung Quốc có nỗ lực kích thích kinh tế mạnh hơn sau đại hội Đảng.

Trên cơ sở này, các chuyên gia của VDSC cho rằng tiền đồng cả năm nay sẽ chỉ mất giá ở khoảng 3%. Rủi ro đối với kịch bản này là về cuối năm, khi chênh lệch trong tăng trưởng kinh tế giữa Mỹ và các quốc gia khác có sự khác biệt đáng kể để đẩy đồng USD lên một mức mới, chẳng hạn như vùng 120 thì tiền đồng có thể mất giá hơn nữa ở mức 4-5% cho cả năm 2022.